Im Labyrinth der Wirkungsmessung

Kleinstbauern in Entwicklungsländern mit Kapital versorgen, Armut bekämpfen, Geschlechtergerechtigkeit fördern – und dabei eine schwankungsarme Rendite erzielen. Invest in Visions bewirbt seinen IIV Mikrofinanzfonds mit genau diesem Versprechen. Die Verbraucherzentrale Hamburg nennt das irreführend und hat im September 2025 Unterlassungsklage vor dem Landgericht Frankfurt am Main eingereicht (Aktenzeichen 3-12 O 87/25).Der Fonds konzentriert sich laut Invest in Visions auf die Refinanzierung von Mikrofinanzinstituten in Entwicklungs- und Schwellenländern. Er leiste damit einen Beitrag zu mehreren nachhaltigen Entwicklungszielen der Vereinten Nationen. Das Produkt ist nach der Sustainable Finance Disclosure Regulation (SFDR) klassifiziert, der EU-Offenlegungsverordnung, die nachhaltige Finanzprodukte transparenter machen soll. Als Artikel-9-Fonds handelt es sich um ein Produkt mit höchster nachhaltiger Zielsetzung.Die Definitionen variieren„Ein messbarer Beitrag zu einer Verbesserung der sozialen oder wirtschaftlichen Lage der Kreditempfänger ist mit den vom Anbieter zusammengetragenen Daten nicht feststellbar“, kommentiert die Verbraucherzentrale Hamburg in einer Pressemitteilung. Sie fordert Invest in Visions auf, das Finanzprodukt nicht mehr als Artikel-9-Fonds nach SFDR-Standards zu führen. Der Streit weist auf ein Grundproblem des Segments hin: Wie viel Wirkung lässt sich einem Finanzprodukt überhaupt zurechnen?Bei Invest in Visions weist man die Forderungen der Verbraucherzentrale zurück, die Abgrenzung zu anderen Finanzprodukten ist laut dem Frankfurter Finanzinstitut eindeutig. Impact-Investing setze zwei Dinge grundsätzlich voraus, schreibt Moritz Isenmann, Senior Impact and Sustainability Manager bei Invest in Visions, auf Anfrage: „Eine finanzielle Rendite sowie eine nichtfinanzielle – soziale und/oder ökologische – Wirkung.“ Der Ansatz zeichne sich durch Wirkungsabsicht, Wirkungsbeitrag, Wirkungsmessung und transparente Darstellung aus. Vor allem der Wirkungsbeitrag sei aus Sicht des Hauses das Element, das Impact-Investing grundsätzlich von anderen nachhaltigen Investments unterscheide. „Im Bereich sozialer Wirkung bleiben Begriffe oft unscharf.“ Heidi Pätzold, Verbraucherzentrale Hamburg Je nach Anbieter kann die Definition von Impact-Investing in einigen Aspekten variieren. Bei der GLS Bank verfolgt man einen anderen Ansatz: „Impact-Investing hat bei uns drei Kernelemente: Intentionalität, Additionalität und Messbarkeit“, sagt Rebecca Weber aus der Abteilung Nachhaltigkeitsresearch bei GLS Investments, einer Tochter der GLS Bank. Intentionalität bedeute, dass man vorab eine Absicht definiere. „Welchen Impact wollen wir mit dem Investment erzielen?“ Additionalität versteht die GLS Bank anders als viele Anbieter in dem Segment: „Der Begriff steht bei uns dafür, dass die Investition einen sozialen und/oder ökologischen Mehrwert schafft. In der Praxis ist es jedoch schwer nachzuweisen, dass ohne die konkrete Investition keine Veränderung des Status quo eingetreten wäre“, so Weber. Rebecca Weber ist Co-Leiterin in der Abteilung Nachhaltigkeitsresearch von GLS Investments in Bochum. Foto: Tiedtke Photography Vor diesem Hintergrund setze das Bochumer Finanzinstitut auf eine möglichst transparente und ehrliche Kommunikation. „Als Bank nimmt man in der Regel nur indirekt Einfluss auf Umwelt und Gesellschaft“, sagt Weber – etwa über bestimmte Wirkhebel wie Finanzierungen oder Engagement. Der Begriff Messbarkeit stehe dafür, dass man den Mehrwert auch nachweisen könne.André Höck, Leiter der Abteilung Sustainability & Strategy bei EB – Sustainable Investment Management (EB-SIM), ordnet das Thema in eine Entwicklung nachhaltiger Geldanlage ein. Angefangen habe diese mit Wertevorstellungen und daraus abgeleiteten Ausschlusskriterien in der Geldanlage, sagt er. „Danach ist die Integration von Nachhaltigkeitsaspekten in die Analyse und ins Portfoliomanagement gekommen.“ Impact-Investing sei in dieser Logik die letzte Ausbaustufe: „Nicht mehr nur Ausschlusskriterien und Integration stehen im Vordergrund, sondern ausdrücklich die Wirkung der Investments.“Rebecca Weber zieht eine scharfe Trennlinie. Die GLS Bank unterscheide zwischen dem, was ein Unternehmen oder Projekt selbst bewirke, und dem, was der Investor dazu beitragen könne, sagt sie. „Geld allein erzeugt keine Wirkung. Wirkung entsteht in der Gemeinschaft, durch die Handlungen von Menschen.“ Lineare Wirkketten, wie sie etwa das IOOI-Modell mit der Abfolge von Input, Output, Outcome und Impact darstellt, böten Orientierung, würden der Realität aber oft nicht gerecht.Kritik am Begriff der AdditionalitätAuch bei EB-SIM, dem Assetmanager der Evangelischen Bank, unterscheidet man zwischen Company Impact und Investor Impact. Ein Unternehmen könne durch Produkte und Dienstleistungen Wirkung entfalten, so André Höck. Aber wenn ein Investor mit einem Unternehmen über Nachhaltigkeitsziele spreche und dieses daraufhin seine Strategie ändere, lasse sich kaum nachweisen, dass die Veränderung nur aufgrund des Dialogs erfolgt sei.Noch deutlicher wird Höck beim Begriff der Additionalität. „Der Nachweis, dass eine positive Entwicklung gerade wegen des eigenen Investments eingetreten ist, lässt sich in der Praxis nicht führen.“ Wer die Additionalität eines Windparkinvestments nachweisen wolle, müsse strenggenommen beweisen, dass es ohne das eigene Kapital keinen anderen Käufer gegeben hätte. „Diese Argumentation zu führen, ist eigentlich unmöglich.“ Entscheidend seien bei EB-SIM drei Punkte: eine klare Wirkungsabsicht, ein nachweisbarer und wissenschaftlich begründeter Wirkungskanal sowie in der Summe eine netto positive Wirkung. Wenn Wirkung also nicht einfach zuzurechnen ist: Was lässt sich seriös messen? „Die Vielzahl der Einflussfaktoren macht die Wirkungsmessung sozialer Produkte ungleich schwerer.“ Moritz Isenmann, Invest in Visions Invest in Visions nennt dafür konkrete Kennzahlen. Bei dem Mikrofinanzprodukt, das Gegenstand der Klage der Verbraucherzentrale ist, werden nach Angaben des Frankfurter Finanzinstituts unter anderem Zahl und Struktur der erreichten Endkreditnehmer, die Sektoren der Kreditverwendung sowie die durchschnittliche Darlehensgröße erhoben. Zusätzlich führe man eine Input-Output-Analyse durch, um mit statistischen Daten den Beitrag des Fonds zur Schaffung von Arbeitsplätzen und zur Wertschöpfung in den Zielländern zu schätzen. Moritz Isenmann ist Senior Impact and Sustainability Manager beim Frankfurter Finanzinstitut Invest in Visions. Foto: Invest in Visions In der Klageschrift der Verbraucherzentrale heißt es, der Frankfurter Anbieter messe das soziale Wirkungsziel mit nicht kommensurablen Größen – also solchen, die weder messbar noch vergleichbar sind. „Dass aufgrund der Mikrokreditvergabe tatsächlich Armut reduziert, Geschlechtergerechtigkeit verbessert, Arbeitsplätze gefördert oder Ungleichheiten bekämpft wird, wird nicht überwacht“, schreibt die Verbraucherzentrale Hamburg in der Pressemitteilung.Isenmann selbst zieht eine deutliche Grenze. „Wirkungsmessung im sozialen Bereich unterscheidet sich grundlegend von der im ökologischen Bereich.“ Während sich etwa der ökologische Impact einer Solaranlage anhand von Produktkennzahlen relativ gut berechnen lasse, seien Aussagen darüber, welche Auswirkungen ein soziales Produkt auf Menschen habe, wegen der Vielzahl weiterer Einflussfaktoren ungleich schwerer und oft nicht möglich. Deshalb bewege sich die Wirkungsmessung im sozialen Impact-Investing im Sinne der IOOI-Logik meist nur auf einer Output-Ebene. Nach Auffassung der Verbraucherzentrale Hamburg ist das unzureichend. Info Was ist das IOOI-Modell? Das IOOI-Modell ist ein Grundmodell der Wirkungsmessung. Die Abkürzung steht für Input, Output, Outcome und Impact und beschreibt eine logische Wirkungskette: vom Ressourceneinsatz bis zur gesellschaftlichen Wirkung. Input – Eingesetzte Mittel und Ressourcen (z. B. Kapital, Personal, Zeit) Output – Unmittelbar zählbare Leistungen (z. B. Beratungen, Kredite, Schulungen) Outcome – Veränderungen bei den erreichten Personen oder Systemen (z. B. Kompetenzgewinn, Verhaltensänderung) Impact – Übergeordnete gesellschaftliche Wirkung (z. B. Armutsreduktion, Bildungszugang) Was unterscheidet Output, Outcome und Impact? Output bezeichnet das direkt Erzeugte – was eine Organisation produziert oder leistet. Outcome beschreibt die Veränderung beim Empfänger, die durch den Output ausgelöst wurde. Impact erfasst die übergeordnete gesellschaftliche Wirkung, die langfristig und systemisch über die einzelne Maßnahme hinausgeht. Wofür wird das IOOI-Modell verwendet? Das Modell kommt unter anderem in der Wirkungsberichterstattung von Stiftungen und NGOs, im Social-Impact-Reporting von Unternehmen, in der Erfolgsmessung der Entwicklungszusammenarbeit sowie im strategischen Controlling des Nonprofit-Sektors zum Einsatz. Rebecca Weber sagt, Kennzahlen müsse man immer im Kontext sehen. „Ob eine Maßnahme gesellschaftlich bedeutsam ist, hängt stark vom qualitativen Kontext ab – etwa bei Kindergartenplätzen, deren Wirkung nicht allein durch ihre Anzahl, sondern auch durch das pädagogische Konzept geprägt wird.“ Vergleichbares gilt laut ihr auch für ökologische Investments: Die Stromerzeugung einer Solaranlage sei zwar messbar, bilde aber nicht automatisch ab, welche weiteren positiven Effekte ein Projekt entfaltet, beispielsweise durch Maßnahmen zur Förderung der Biodiversität auf den genutzten Flächen.Wirkmechanismen benennenLaut Höck könnten große ESG- und Ratingdatenanbieter einen ersten Orientierungspunkt liefern. Doch er warnt: „Externe Daten allein reichen nicht aus.“ Gerade bei SDG-Ratings gebe es erhebliche Unterschiede zwischen den Anbietern. In einer Studie der Universitäten Kassel, Augsburg und Köln, an der Höck mitgewirkt hat, habe sich gezeigt, dass selbst die bloße Wirkungsrichtung verschiedener SDG-Ratings nur begrenzt übereinstimme. Die Übereinstimmung habe bei rund 40 Prozent gelegen. Für Höck ist das ein Hinweis darauf, wie uneinheitlich schon die Definition des Wirkungsbegriffs und die zugrundeliegenden Messmethoden sind. André Höck leitet die Abteilung Sustainability & Strategy beim Impact-Investing-Anbieter EB-SIM. Foto: EB-SIM Hinzu kommt, dass der Begriff Impact-Investing sehr unterschiedliche Anlageformen unter sich versammelt. Invest in Visions fokussiert sich vor allem auf alternative Assetklassen wie Private Debt in Form von Mikrokrediten. Dort werde Kapital allokiert, um damit Wirkung zu erzeugen, schreibt Isenmann. Ein anderer Ansatz sei Engagement beziehungsweise Stewardship. Gemeint ist damit, dass Investoren ihre Rolle als Anteilseigner aktiv nutzen, also etwa auf Hauptversammlungen Stimmrechte ausüben und auf Veränderungen in Bereichen wie Strategie, Governance oder Nachhaltigkeitsziele hinwirken.Auch bei der GLS Bank hängt die Einschätzung stark davon ab, welche Art von Kapital überhaupt eingesetzt wird. Rebecca Weber unterscheidet hier zwischen drei Kapitalqualitäten. Beim Finanzierungskapital gehe es um Einlagen, mit denen die Bank sozial-ökologische Projekte im Kreditbereich finanzieren könne. Anlagekapital umfasse klassische Wertpapierinvestments, bei denen direkte Wirkung schwieriger zu greifen sei. Hier spielten ethische Kriterien und Engagement eine größere Rolle. Innovationskapital wiederum meine Finanzierungen, bei denen Kapital direkt in neue Projekte, Unternehmen oder Infrastrukturen fließe. „Der Beitrag des Investors erscheint dort greifbarer, weil das Geld konkrete Vorhaben ermöglicht oder ausweitet.“ Info Was sind SDG-Ratings? SDG-Ratings sind Bewertungen von Kapitalanlagen anhand der 17 UN-Nachhaltigkeitsziele (Sustainable Development Goals). Sie sollen Investoren zeigen, wie stark ein Unternehmen zur globalen Nachhaltigkeitsagenda beiträgt. Wie einig sind sich SDG-Rating-Anbieter? Oft wenig. Eine 2024 im Journal of Economic Behavior and Organization veröffentlichte Studie („In partnership for the goals? The level of agreement between SDG ratings“) untersuchte SDG-Bewertungen von fünf Anbietern für 1.057 Unternehmen und kommt zu deutlichen Befunden: – Bei paarweisen Vergleichen zweier Anbieter stimmten die Bewertungen nur in 30 bis 50 Prozent der Fälle überein. – Über alle fünf Anbieter hinweg landeten lediglich 196 Unternehmen (18,5 Prozent) in derselben SDG-Gruppe. – Besonders hohe Abweichungen zeigten sich in den Branchen Energie, Gesundheitswesen und Grundstoffe. Was bedeutet das für Investoren? SDG-Ratings desselben Unternehmens können je nach Anbieter stark voneinander abweichen. Anlageentscheidungen, die sich auf ein einzelnes SDG-Rating stützen, sollten diesen Mangel an Vergleichbarkeit berücksichtigen. Eine Kombination mehrerer Anbieter oder eine eigenständige Prüfung der Methodik ist empfehlenswert. Ähnlich argumentiert Höck. Er setzt die Trennlinie aber etwas anders. Im Bereich Real Assets, also bei Investitionen in Sachwerte, liege der Fokus von EB-SIM auf Klimaschutz. Dort gebe es klare Impact-Ziele. In liquiden Anlagen verfolge EB-SIM zwar ebenfalls einen wirkungsorientierten Ansatz, dort stünden aber vor allem Stewardship-Aktivitäten im Vordergrund – also Unternehmensdialoge und Stimmrechtsausübung. Wer den Begriff verwendet, sollte also zugleich benennen, über welchen Mechanismus die Wirkung entstehen soll: über Kreditvergabe, Projektfinanzierung, Eigenkapital oder Unternehmensdialoge. Der Oberbegriff allein erklärt noch wenig. Die Herausforderung liegt entsprechend nicht nur in der Methodik, sondern auch in der Sprache.Heidi Pätzold von der Verbraucherzentrale Hamburg verweist genau darauf. ESG-, Impact-Investing- oder Nachhaltigkeitslabels seien aus Verbrauchersicht kritisch zu bewerten, sagt sie im Gespräch. „Die gesetzliche Regulierung ist noch bruchstückhaft.“ Deshalb schürten als nachhaltig gekennzeichnete Produkte oftmals Erwartungen, die sie später nicht einlösen könnten.Gesetzliche Regulierung noch lückenhaftInvest in Visions sieht sich hier auf einem guten Weg. „Wir berichten transparent über die erzielte Wirkung und zeigen die Grenzen unserer Wirkungsmessung klar auf“, so Isenmann. Höck sagt, bei EB-SIM versuche man nur darzustellen, was konkret passiert ist. Also etwa: „Wir haben ein Unternehmen finanziert, das ein Produkt mit positiver Wirkung herstellt.“ Oder: „Wir haben mit einem Unternehmen gesprochen, und dieses Unternehmen hat sich eine Klimastrategie gegeben.“ Weitergehende Ableitungen seien dagegen heikel und eröffneten eine Angriffsfläche für den Vorwurf des Impact-Washings.Bei der Regulierung verweist Höck zunächst auf die EU-Taxonomie, also das europäische Klassifikationssystem für ökologisch nachhaltige Wirtschaftsaktivitäten. Sie sei „ein guter erster Schritt“, um Transparenz zu erhöhen, sagt er, habe aber klare Grenzen: „Die EU-Taxonomie bildet ökologische Nachhaltigkeit ab, nicht aber soziale Aktivitäten.“ „Die EU-Taxonomie bildet ökologische Nachhaltigkeit ab, nicht aber soziale Aktivitäten.“ André Höck, EB-SIM Bei der SFDR sieht Höck ein anderes Problem. „Die Verordnung hat bislang nur begrenzt für Vergleichbarkeit gesorgt, weil ihre Nachhaltigkeitsdefinition von Anbietern sehr unterschiedlich ausgelegt worden ist.“ Regulierung müsse aus seiner Sicht stärker vom Anleger her gedacht werden. „Berichte, die zwar formal korrekt, aber kaum verständlich sind, schaffen wenig Vertrauen“, so Höck.Invest in Visions begrüßt die Offenlegungspflichten der SFDR hingegen. „Sie verpflichtet zu Transparenz und versetzt die Anleger in die Lage, den Nachhaltigkeitsgehalt einer Investition besser einschätzen zu können“, so Isenmann. Besonders positiv bewertet Invest in Visions, dass in der geplanten Neufassung der SFDR Impact-Investing als Zusatz zu den Artikeln 7 und 9 aufgenommen werden soll.Qualitative AbwägungenRebecca Webers Urteil ist gemischt. Grundsätzlich seien regulatorische Vorgaben sinnvoll, weil sie Transparenz schafften und Mindeststandards setzten. Zugleich seien sie aber nicht deckungsgleich mit dem, was die GLS Bank unter wirkungsorientierter Geldanlage verstehe. „Wir haben uns mit Nachhaltigkeit schon befasst, bevor es diese Regeln gegeben hat, und treffen viele Entscheidungen nicht allein auf Basis quantitativer Kennziffern“, so Weber. So habe die Bank einen eigenen Anlageausschuss, in dem neben Bankvertretern auch Stimmen aus Wissenschaft und Zivilgesellschaft säßen und Titel diskutierten. Gerade solche qualitativen Abwägungen, sagt sie, spiegelten sich in der Regulatorik kaum wider. Info Wie weit ist die EU-Regulierung für nachhaltige Finanzprodukte? Die EU-Regulierung für nachhaltige Finanzprodukte ist weiter fortgeschritten als vielfach angenommen – und zugleich lückenhafter, als sie auf den ersten Blick erscheint. Ein Überblick über den aktuellen Stand. Soziale Taxonomie Die soziale Taxonomie liegt seit Februar 2022 als Abschlussbericht der EU-Plattform für nachhaltiges Finanzwesen vor. Als eigenständige EU-Verordnung wurde sie bis heute nicht umgesetzt. Offenlegungsverordnung SFDR Die SFDR erhielt 2023 verschärfte Detailregeln. In der Folge wurden zahlreiche Fonds zurückgestuft, die zuvor als Artikel-9-Fonds – die höchste Nachhaltigkeitskategorie – klassifiziert waren. Der Ratingdatenanbieter Morningstar zählte allein für diese Welle 307 Herabstufungen. EU-Taxonomie Die EU-Taxonomie definiert, welche wirtschaftlichen Aktivitäten als ökologisch nachhaltig gelten. Sie erhöht die Transparenz, schafft aber noch keine durchgehend belastbare Ordnung. Was bedeutet das für Investoren? EU-Taxonomie und SFDR sind wichtige Schritte zur Vereinheitlichung des Marktes für nachhaltige Finanzprodukte – das regulatorische Rahmenwerk ist jedoch noch im Aufbau. Fondsklassifizierungen können sich bei verschärften Anforderungen ändern, wie die SFDR-Herabstufungswelle gezeigt hat. Die Verbraucherzentrale Hamburg blickt skeptisch auf die Regulierungen. Gerade weil Begriffe in dem Segment vieldeutig verwendet würden, entstehe eine Grauzone zwischen zulässiger Vereinfachung und irreführender Zuspitzung, sagt Pätzold. Aus der SFDR seien zwar die Kategorien der Artikel-8- und Artikel-9-Fonds hervorgegangen, doch auch dort gebe es viel Interpretationsspielraum in der Gesetzgebung. Am weitesten fortgeschritten sei die Regulierung aus ihrer Sicht dort, wo sich ökologische Kriterien klar messen ließen – etwa bei Klimazielen oder bestimmten CO₂-bezogenen Vorgaben. „Im Bereich sozialer Wirkung ist das deutlich schwieriger. Dort bleiben Begriffe und Erwartungen oft unscharf.“ „Wir treffen viele Entscheidungen nicht allein auf Basis quantitativer Kennziffern.“ Rebecca Weber, GLS Investments Pätzold kritisiert aber auch, dass bei nachhaltigen Finanzprodukten oftmals ein geringes Anlagerisiko suggeriert werde. „Nachhaltigkeit sagt zunächst nichts über Rendite oder Risiko aus.“ Viele als renditestark beworbene Impact-Investments seien aber in noch jungen Märkten unterwegs und nur wenig gestreut. „Je stärker sich Finanzprodukte auf einen einzelnen Bereich beziehen, desto riskanter sind sie.“ Gleichzeitig macht Pätzold deutlich, dass es ihr nicht um eine Generalabrechnung mit der gesamten Branche geht. Man analysiere keine komplette Marktgattung systematisch. „Wir schauen uns an, ob bei einzelnen Anbietern und Produkten eine Irreführung der Verbraucher vorliegt.“Der Rechtsstreit um den Mikrofinanzfonds von Invest in Visions dürfte die Debatte um die Wirkung von Impact-Investing nicht beenden. Er zeigt aber schon jetzt, woran sich die Glaubwürdigkeit des Segments entscheiden wird: an Präzision, Transparenz und der Bereitschaft, Unschärfen offen zu benennen.

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