Seit knapp einem Jahr trägt die Nullzinsphase den zweiten Teil ihres Namens wieder zu Recht – sie ist auch im Euroraum vorbei. Die Änderungen kamen bekanntlich mit hohem Tempo: Im Juli 2022 hob die Europäische Zentralbank den Hauptrefinanzierungszins um 50 Basispunkte auf 0,5 Prozent an und begann damit eine Entwicklung, die im Mai dieses Jahres mit 3,75 Prozent ihren vorläufigen Höhepunkt gefunden hat. Die viel kritisierte Lücke zum US-Zentralbanksystem Federal Reserve, die im Mai zwischen 5 und 5,25 Prozent lag, war damit nicht geschlossen, aber doch mit zeitlicher Verzögerung auf rund 1,5 Prozentpunkte geschrumpft.
„Wir haben einen komplett trockenen Transaktionsmarkt.“
Nicolai Schmid, Fundamenta
Schon zuvor fehlte es im Immobiliensektor nicht an Störfaktoren und Unsicherheiten: Ob nun die weitere Entwicklung der Inflation, die Bevölkerungsentwicklung und deren Verteilung, die politische Diskussion über Heizungsvorgaben, etwaige Sanierungskosten oder auch Materialpreise und Verfügbarkeit von Fachkräften: Eine ganze Reihe an Unwägbarkeiten verringert die Planbarkeit in dieser notwendigerweise langfristig ausgelegten Assetklasse. Doch die Vervielfachung der Kapitalkosten bedeutet für den Sektor, der stark vom Fremdkapitaleinsatz lebt und einen jahrelangen Niedrigzinsboom hinter sich hat, eine neue Qualität.
„Wir haben einen komplett trockenen Transaktionsmarkt“, sagt Nicolai Schmid vom Münchener Vermögensverwalter Fundamenta. „Das Problem ist, dass Käufer und Verkäufer einander nicht finden. Viele Verkäufer orientieren sich noch am alten Preisniveau – die Käufer schauen wiederum auf ihre Kalkulation und sehen, dass sie nicht mehr funktioniert. Einzelne Geschäfte kommen natürlich zustande, aber sie sind nicht repräsentativ für den Markt.“ Das liege auch daran, dass sich die Cashflowrechnung grundlegend verändert habe: „Vor der Krise mussten Käufer vielleicht mit einem Prozent Zinsen und zwei Prozent Tilgung rechnen. Das waren bei 100 Millionen drei Millionen zuzüglich Bewirtschaftungskosten. Jetzt sind es allein 4,5 bis 5 Prozent Zinsen. Das bedeutet, ich muss mit demselben Objekt sieben Millionen Euro erwirtschaften“, sagt Schmid.
Marktpreis gesucht
Während Korrekturen an den Kapitalmärkten in Echtzeit nachzuvollziehen sind, ist der Immobilienmarkt träger. Ein Preis an der Börse bedeutet, dass Transaktionen entstanden sind, das Handelsvolumen ist bekannt. Eine Preisangabe im Immobilienbereich ist hingegen eine Vorstellung, was der Käufer gerne hätte – sie sagt nichts darüber aus, was am Ende gezahlt wird und ob es zum Geschäft kommt. Im Immobiliensektor gilt wörtlich wie selten: All business is local.
Die Großwetterlage lässt sich am Beispiel des Wohnungsmarkts nachvollziehen, denn der zentrale Faktor, die Nachfrage, ist intakt. Entgegen gängigen Vorhersagen der 2000er Jahre wächst Deutschland durch Zuwanderung, zuletzt stark durch Kriegsflüchtlinge aus der Ukraine. Die Grundvoraussetzungen für Investitionen wären damit eigentlich gegeben. Zumal die Zeit der extremen Material- und Personalkosten vorbei sei, so Christoph May von der Bank im Bistum Essen. „Der Markt an sich beruhigt sich aktuell wieder. Wir kommen aus einer Phase, in der Baugewerbe und Handwerk Auftragsvorlaufzeiten von zwölf bis 24 Monaten hatten. Diese Lücke ist jetzt schon kleiner geworden, bewegt sich in Richtung drei bis sechs Monate. Die Verfügbarkeit normalisiert sich – und wir können Aufträge tatsächlich wieder vergeben.“
„Wenn ich als Stiftung Immobilien in Besitz nehmen möchte, mache ich das jetzt – wenn ich kann, finanziert aus Eigenmitteln.“
Christoph May, Bank im Bistum Essen
Doch die Bautätigkeit bleibt weit hinter den politischen Zielen. 2022 entstanden knapp 300.000 Wohnungen, 2023 werden sich die Neubauten in einer Größenordnung von 250.000 bewegen, weit weg von der Wunschzahl 400.000 der Bundesregierung. „Je nachdem, wo man baut und mit welchen Dienstleistern, liegen die Herstellungskosten im wohnwirtschaftlichen Bereich bei 4.000 Euro pro Quadratmeter“, sagt Nicolai Schmid. „Das bedeutet, man müsste bei vier Prozent Zinsen und zwei Prozent Tilgung im Jahr sechs Prozent Rendite zur Bedienung der Bankrate erwirtschaften. Da kommt man leicht bei 20 Euro Miete pro Quadratmeter raus. Und da haben wir noch nicht einmal über Nebenkosten und Instandhaltung gesprochen.“ Im Bestand können Käufer und Verkäufer mitunter auf Zeit spielen, für Bauträger ist die Situation nur schwer aufzulösen. „Viele Wohnungsbaugenossenschaften haben Projekte gekippt“, sagt May.
„Wohnungsbau im freien Fall“
Entsprechend schlägt der Sektor Alarm: „Der Wohnungsbau befindet sich im freien Fall“, erklärte Tim-Oliver Müller, der Hauptgeschäftsführer des Bauindustrieverbands Ende April in die Journalistenmikrofone. „Die explodierenden Baukosten treiben die Projekte in die Unwirtschaftlichkeit.“ Viele Projekte liegen auf Eis. Auch der Bundesverband freier Immobilien- und Wohnungsunternehmen (BFW) blickt besorgt auf die Entwicklung. „Die Katastrophe mit Ansage geht immer weiter“, wird BFW-Präsident Dirk Salewski zitiert. Die Politik müsse aktiv werden, sonst drohten viele Arbeitsplätze im Wohnungsbau verloren zu gehen.
Bei aller gesellschaftlichen Tragweite – die Investorensicht ist komplexer. Denn wenn Kaufen teurer wird und sogar Bauherren Grundstücke zurückgeben, würden aus zukünftigen Käufern im aktuellen Markt wieder Mieter, so Michael Legnaro vom Immobilienspezialisten Agora – die Nachfrage bleibe. Das zeige sich auch in der Vermarktung bei der Projektentwicklung. „Ursprünglich zum Verkauf als Eigentumswohnungen gedachte Objekte werden nun vielleicht zur Vermietung genutzt, um die dort höhere Nachfrage abzudecken.“
Wohnraummangel ist für Nicolai Schmid ein Megatrend. „Wir erwarten eine Angebotslücke, die alle anderen Faktoren in den Schatten stellen wird.“ Er sei davon überzeugt, dass Bestandshalter von Gebäuden alles richtig gemacht haben. „Wer vor der Zinsanpassung gekauft hat, verfügt über einen günstigen Zinssatz und profitiert vom steigenden Cashflow aus der Vermietung. Das gilt auch, wenn der Marktwert einer Immobilie vorübergehend absinkt“, sagt Schmid.
Stunde des Eigenkapitals
Doch was ist mit heutigen Käufern, die sich trotz aller Unwägbarkeiten und Preisen in der Findungsphase am Immobilienmarkt engagieren wollen, weil passende Objekte in Aussicht sind? Kurzum: Die Stunde des Eigenkapitals hat geschlagen. „Wenn ich als Stiftung Immobilien in Besitz nehmen möchte, mache ich das jetzt – wenn ich kann, finanziert aus Eigenmitteln“, sagt Christoph May. Family Offices haben das bereits für sich entdeckt, wie Nicolai Schmid berichtet. „Sie hatten früher einen kleinen einstelligen Betrag am Transaktionsvolumen im Immobilienbereich und liegen jetzt bei einem Viertel. Sie kaufen mit eigenem Geld zu Abschlägen ein – und können später verkaufen, wenn der Markt sich erholt hat.“
„In der Niedrigzinssituation haben viele Käufer kaum Eigenkapital eingesetzt. Finanzierungsquoten von 80, 90 Prozent waren nicht ungewöhnlich. Jetzt sehen wir häufig Quoten von 60 oder 70 Prozent.“
Michael Legnaro, Agora
Auch Investoren, die mit Kredit finanzieren müssen, tun dies heute anders als noch vor einem Jahr. „In der Niedrigzinssituation haben viele Käufer kaum Eigenkapital eingesetzt. Finanzierungsquoten von 80, 90 Prozent waren nicht ungewöhnlich“, sagt Legnaro. „Jetzt sehen wir häufig Quoten von 60 oder 70 Prozent. Wir haben ein liquides Vermögen der Haushalte von mehr als zwei Billionen Euro. Es gibt genügend Käufer, die auch über die nötigen Mittel verfügen und dieses für Immobilienkäufe einsetzen können.“
Gerade aufgrund der hohen Zinsbelastung können sich für Investoren mit Eigenkapital wie Stiftungen Kaufgelegenheiten ergeben, wenn sich für Bestandsgebäude die Frage der Anschlussfinanzierung stellt. „Wenn die Belastung nicht mehr zu stemmen ist, muss das Objekt dann doch veräußert werden“, sagt May. „Bei Privatkunden ist das Phänomen viel stärker, aber wir sehen es auch im institutionellen Bereich.“ So würden interessante Objekte zu attraktiven Preisen für institutionelle Käufer angeboten.
Chancen gebe es auch bei großen Spielern, die stark von Anleihenfinanzierung abhängen und nun durch Refinanzierungszwang unter Druck stehen, sagt Schmid. „Es gibt auch schon wieder große Mandate internationaler Investoren, etwa von Amerikanern, für die der Kauf durch den starken Dollar noch attraktiver ist.“ Generell zeichne sich Bewegung im Markt ab: Viele Investoren parken schon wieder Geld für Investitionen in Form von kurzfristigen Zinspapieren, um dann Geld auf den Tisch legen zu können, wenn der Preis passt.“
Kritische Investoren
Auch auf Investorenseite ist die Nachfrage also da, „es wird aber heute genauer geschaut, ob der Immobilienbereich eine Alternative liefern kann“, sagt May und verweist auf die gewachsene Rolle von Nachhaltigkeitsaspekten im Zusammenhang mit der Offenlegungsverordnung wie Wertvorstellungen. Geldgeber suchten vermehrt nach verschiedenen Nutzungsarten wie sozialem Wohnungsbau, Kindertagesstätten, Altenpflege und Betreutem Wohnen, achteten auf ökologische und soziale Merkmale – und auf die Mieterstruktur. Sie fragten sich: „Handelt es sich um langfristige Mietbeziehungen oder nur kurze Verträge? An wen wird in welchem Umfang vermietet? Sind die Mieter seriös?“
Wie in anderen Assetklassen kann sich eine derartige Diversifikation über Immobilienarten und im Mieterbereich risikosenkend auswirken. Das war auch bei den jüngsten Turbulenzen zu sehen, die nicht alle Sektorbereiche gleichermaßen getroffen haben. Ganz zu schweigen von der Bauqualität. In puncto Transparenz einzelner Investitionsobjekte kann der Immobilienbereich mit dem Pfund der Nachvollziehbarkeit wuchern – auch in Sachen Nachhaltigkeit. Während Unternehmen aufwändig von Ratingagenturen durchleuchtet werden müssen, ist leicht messbar, welche klimatische Belastung ein Gebäude verursacht. Dazu kommt, dass die Verringerung der CO2-Emissionen immer stärker mit der Kostenstruktur und damit Vermietbarkeit und Renditeaussichten korrelieren wird. Wer die Wahl habe, nehme die Gesamtbelastung in den Blick, betont Legnaro. „Was habe ich denn davon, wenn ich günstiger miete, aber dann höhere Nebenkosten habe? Da kann ich gleich etwas mehr Miete zahlen.“
Info
Preis und Verfügbarkeit von Wohnungen könnten sich perspektivisch auch durch technische Innovationen verbessern, die 2023 längst Standard sein könnten. Aus Sicht von Michael Legnaro wird etwa das serielle Bauen mit industriellen Prozessen die Kosten reduzieren, die Phase des Bauens verkürzen – „und man wird weniger auf Fachkräfte angewiesen sein, weil es statt zu mauern darum geht, Module ineinanderzustecken“. Auch bei der Digitalisierung bleibe heute noch viel Potential auf der Strecke. „Man schleppt noch Aktenordner zur Genehmigungsbehörde. Die Genehmigung dauert lange“, sagt Legnaro. Zudem brauche man heute Spezialisten, die in der Lage seien, die gesamte Planung IT-gestützt vorzunehmen. Ein vernetztes digitales Umfeld könne die Errichtungskosten deutlich reduzieren. „Dann dauert es statt 1,5 Jahren noch sechs bis acht Monate.“
Stefan Dworschak ist Chefredakteur von DIE STIFTUNG. Zuvor war er nach einem Magisterstudium der Anglistik, Philosophie und Romanistik mit sprachwissenschaftlichem Schwerpunkt an den Universitäten Heidelberg und Sheffield in der Mantel- sowie Lokalredaktion einer Tageszeitung tätig.